米国株投資： 企業債務増大がもたらすリスクを回避するには

超低金利は長年にわたり資本市場を刺激してきた。多くの企業は好ましい資金調達環境を活かして借り入れを膨らませてきた。しかし、環境が変化し金利が上昇するのに伴い、投資家は緩和的な金融政策が生み出した厄介な副作用に直面する可能性がある。

金融機関を除く米国の一般企業が発行した社債の発行残高は2011年以降63％増加し、6兆3,000億米ドルに達した（図表1）。S&P 500指数構成企業のEBITDA（利払い前・税引き前・償却前利益）に対する純債務の比率は、2011年末頃の水準から50％以上増加し、現在では1.75倍に上っている。そして、本当に懸念すべき点は、そうした多額の借り入れをけん引しているのが「質の低い」企業であることだ。格付が投資適格等級の下限であるBBB格の企業による借り入れは、2011年以降倍以上に拡大し、現在では米投資適格社債指数の半分程度を占めている。

昨今のGEの苦境はこのリスクを浮き彫りにしている。同社はこのところ株価が下落しているほか、信用格付もBBB格に引き下げられ、投資適格等級の格付を失う寸前に追い込まれている。GEの問題は、成果に結びつかなかった企業買収や自社株買いを行うために過度の借り入れを進めてきたという過去の行動に根差すものだが、これは株式投資家にとって警鐘となる（以前の記事『米国企業は将来のために十分投資しているか？』ご参照）。もちろん、格付がBBB格の企業でもファンダメンタルズがしっかりしていて、長期的に良好なパフォーマンスが見込まれるものもあるが、GEのように過度の借り入れを行ってきた企業は、金利上昇に伴って市場からはじき出される可能性がある。

債務の質の悪化と金利上昇：悪い組み合わせ 

金利が上昇すれば、変動金利債務を過剰に抱えた企業の資金調達コストは押し上げられる。インフレ率の上昇はコスト増と利益率の圧縮を招くため、インタレスト・カバレッジ・レシオの悪化や信用格付の引き下げにつながる可能性がある。その結果、資金調達コストがさらに上昇し、負の債務スパイラルに陥る恐れが生じる。さらに、新たな借り入れが困難となった場合、株価が高かった時に自社株買いを行うために債務を膨らませた企業が、今度は債務を圧縮するために安値で株式を発行するはめになりかねない。

投資家は常に企業のバランスシートを精査しなくてはならないが、最近はその重要性がかつてないほど高まっている。債務の質の悪化と金利上昇は憂慮すべき組み合わせで、最終的に企業収益や株価に打撃を与える可能性がある。そうした状況がすでに生じている兆しもある。高水準の債務を抱えた米国企業の株価は、債務の少ない企業に比べ、2018年10月末時点の年初来パフォーマンスが7.2％下回った。

財務の質を測る3つの指標

では、現在の市場環境において投資家は何に注目すればいいのだろうか？　今日の複雑な市場環境で長期的に着実なリターンを創出し得るのは、債務比率の低さ、自力で資金を確保できる収益性、景気感応度の低い収益特性という3つのクオリティ指標でスコアが高い企業であると考えられる。

・債務比率の低さ： まず、健全なバランスシートを持つ企業に注目してみよう。EBITDAに対する純債務の比率が低い企業を探し出すのだ。現在、S&P 500指数構成企業のうち、その比率が指数全体の比率である1.75倍を下回る企業の数は半数をわずかに上回っている（図表2）。