ESGの投資機会を再考する

企業は、環境・社会・ガバナンス（ESG）に関して、多くの投資家から注目されている。

投資家によってはESGに問題があるセクターや企業は投資対象として除外する傾向もある。しかし、サステナブル株式ファンドでは、問題を抱えながらも改善の余地があるセクターや、前向きな変化をもたらす企業にも着目し、より多様なリターン創出につながると考えている。

ESGを重視する多くの投資家にとって、ESG評価の高い企業に投資することは当然の選択のように見える。そうした投資が普及することで、二酸化炭素（CO₂）排出量が少なく、社会的に好ましいポリシーを持ち、ガバナンスが優れた企業が増え、そうでない企業には改善を促す効果が期待される。

しかし、ESGに関して、企業へ一貫したエンゲージメントを続けることで、ESG評価が低い企業だとしても、改善が見込まれる企業においては、株式リターンを生み出す機会になるかもしれない。

ESGの改善がアウトパフォーマンスにつながる

アライアンス・バーンスタイン（以下、「AB」）はESG格付の低い企業にも注目すべきだと考えている。なぜなら、ESG評価の高い企業の多くは現実的にこれ以上大きな改善は期待しにくい一方、評価の低い企業は改善の余地が大きく、それがリターンの源泉となる可能性があるからだ。

ABの調査によると、ESG格付が引き上げられた企業の株価は、その後12カ月間でMSCIオール・カントリー・ワールド・インデックス（ACWI）を0.36％アウトパフォームした一方で、引き下げられた企業は1.33%アンダーパフォームした（図表1）。そのことは、ESG格付が引き上げられる可能性のある企業に投資することで、好リターンを得られる可能性があることを意味している。

最近の学術的リサーチもこのアプローチを裏付けている。イェール大学のケリー・シュー教授（財政学）は、炭素排出量が少ない「グリーン」企業と排出量が多い「ブラウン」企業について、資本コストの変化によって、環境に与える影響がどのように変化したか調査した。シュー教授は、「ESG投資家は実際に環境に貢献しているのか？」と題するフリーコノミクス・ラジオのポッドキャストで、「我々が発見したのは、たとえグリーン企業が資本にアクセスしやすくなっても、それが環境にもたらす影響はほとんど変わらないということだ」と語った。「ブラウン企業の資本コストが上昇すると、彼らはもっとブラウンになるという反応を示した」

シュー教授は、ブラウン企業から投資を引き揚げるのは逆効果になると指摘。 資本コストが高くなると、企業は短期的な生き残りを懸念するようになり、炭素排出量削減に向けた長期的な取り組みをあまり重視しなくなるからだ。ブラウン企業は排出量削減のための革新的なアイデアを持っていることが多いが、それを実行するためには資本が必要になる。

どのセクターが炭素排出量を最も削減したのか？

意外なことではないが、CO₂排出量の多い企業は、エネルギー、素材、公益事業などのセクターに多い。多くのサステナブル株式ファンドは概してこれらのセクターを避けているが（図表2）、問題の中心にある企業は、実際には解決策の一部になるとABは考えている。MSCI ACWI構成企業による2016年から2022年までの排出削減量の84％は、素材及び公益事業セクターの企業が占めている。

アクティブな戦略こそ、将来の改善を支援することができる。例えば、環境負荷の高い電力会社やCO₂排出量の多い化学品メーカーなどに投資することで、経営陣とエンゲージメントする機会を増やすことができる。そうした中、企業行動に影響を与えることができれば、事業、そして株主にプラス効果をもたらす可能性がある。ESGに関して改善が必要な企業と価値協創が可能となるだけでなく、社会を正しい方向へ導く一助となる。

ESGに関して見過ごされている投資機会を見つけ出すには、2つのタイプの企業を探すべきだとABは考えている。それは、格付けが引き上げられる可能性がある企業と、エンゲージメントによってプロアクティブに改善を促せる企業である。

過去を振り返るのではなく、将来に目を向ける

ESG格付は本質的に過去の行動に対する評価である。それは企業がどのように改善していきそうかを教えてくれないため、企業のESGに対する姿勢を判断する上では不完全だ。アクティブな投資家はファンダメンタルリサーチと業界に関する深い専門知識を活用することで、ESG格付に反映される前に、前向きな変化を遂げようとしている企業を探すことも可能だ。

例えば、米ジョージア州アトランタのグラフィック・パッケージング社は、水の大量使用等をめぐる懸念から、2020年に「BB」という低いESG格付を付与された。その後、MSCIは3度にわたって格付けを引き上げ、「AA」となった。同社の株価はこの期間に、市場全体を上回るパフォーマンスを示した。同社がESGを改善する可能性を事前に察知した場合は、その恩恵を受けることができたと思われる。

カナダの動物性・植物性食品メーカーであるメープルリーフ・フーズ社は、倫理的な食肉生産で業界をリードしているにもかかわらず、2020年のESG格付は「A」と控えめだった。同社を調査した結果、水使用量とエネルギー効率を改善できる可能性を把握することができた。水使用量の改善を受けて、MSCIは2021年8月に同社のESG格付を引き上げた。同社と対話し、メイプルリーフの施設における炭素削減のさらなる改善や、経営陣のインセンティブとなる他のESG目標の推進を目指すことができ、ABはそれがさらなる格上げにつながる可能性があると考えている。

サステナビリティを支える

サステナビリティを推し進める企業の中には、既存のESG評価では捉えられていない企業もある。例えば、米コロラド州ソーントンに本拠を構えるMYRグループは、電力ネットワークの建設サービスを手掛けている企業だが、ESGを重視するポートフォリオにはあまり組み入れられていない。だがABの見方では、MYRは風力発電所や太陽光発電所の建設が加速することによる恩恵を受けそうだ。それには新たな送電網への接続が必要となり、同社のサービスに対する需要が高まる可能性がある。同様に、電気自動車用バッテリーからソーラーパネルに至るまで、グリーン技術に不可欠な素材を製造している企業も、世界的なエネルギー転換の進展に伴う需要増がプラスに作用すると思われる。

ESGポートフォリオにおいて、潜在的なESGも含め、広くユニバースを考える

ESG評価の高い企業だけでなく改善が期待できる様々な企業を検討し、ポートフォリオを構築することで分散投資効果ももたらす。改善が認識されていない企業や見逃されている企業の多くはバリュー株に分類されることが多く、多くのESG関連ポートフォリオには十分に組み入れられていないからだ。ESGに焦点を当てたサステナブル株式ファンドの多くは、ESG評価も高いグロース株に傾斜してしまう傾向がある。そのため、ESGに焦点を当て、スタイルの分散を図ろうとするならば、これら2つのアプローチを組み合わせることで、お互いに補完し合い、よりバランスの取れたスタイル・エクスポージャーを構築することができる。

ESGが改善している企業や変化を促せる企業を投資ユニバースとして検討することは、発想の転換が求められる。スクリーニングの段階で、炭素排出量の多い、あるいはESG評価の低いセクターや企業を単に除外するだけでは、世界のエネルギー転換やサステナビリティに関する目標を促進する効果は期待できない。ESGの改善に伴う潜在的なリターンを獲得するためにも、インベストメントチェーン全体の中で、中心的な要因を定め、企業のESG改善だけでなく、社会のより持続可能な未来のために行動することで、結果として環境的、社会的、経済的リターンを総合的に得られるのではないか。